AI Insider

估值创十年新低，全球软件股为何无人接盘

当 AI 把代码变成商品，订阅模式的高估值逻辑正在瓦解。

赵赛坡

23 Jan 2026 — 9 min read

本期所有图片都由 Gemini 生成。

Editor's Note

🗓️ 2026.01.23 | Issue#336

软件股估值创十年新低，分析师却说「无论多便宜都没理由买」。同一时间，Anthropic 估值 4 个月翻倍，融资 250 亿美元。资本市场在逃离什么？又在追逐什么？

本期 AI Insider 观察到几个反常现象：软件公司的估值越低越无人买，Sequoia 同时押注三个竞争对手，早期采用者与观望者的差距在拉大。我们发现，软件公司的危机源于商业模式前提的瓦解：当 AI 把代码从「需要团队维护的资产」变成「可以实时生成的商品」，基于订阅收入的高估值逻辑失去了支撑。

这场转变的影响远超软件行业。对投资者，它重新定义了「护城河」；对创业者，它指明了应用层 vs 基础设施的战略选择；对知识工作者，它提出了一个更广泛的问题：任何可数字化完成的任务都可能被重构。

2026 年 1 月第三周，华尔街见证了一场资本的集体逃离。TurboTax 母公司 Intuit 单周暴跌 16%，创下 2022 年以来最大跌幅。Adobe 和 Salesforce 双双下挫超 11%。Morgan Stanley 追踪的 SaaS 股票篮子年初至今下跌 15%，叠加 2025 年的 11% 跌幅，这是 2022 年以来最差的开局。

估值跌到什么程度？以市盈率衡量，这些公司平均只有 18 倍，远低于过去十年 55 倍的均值，是有记录以来估值最低的时候。但 Mizuho Securities 的分析师 Jordan Klein 在给客户的报告中写道：「许多买方机构认为，无论软件股多便宜或多惨，都没有理由持有。」

同一时间，AI 初创公司 Anthropic 的估值在四个月内从 1700 亿美元翻倍至 3500 亿美元，正在进行一轮 250 亿美元的融资。这里的核心问题是：当游戏规则改变时，旧世界的垄断者为什么突然失去了吸引力？

代码的降维

这场抛售始于 Anthropic 1 月 12 日发布的 Claude Cowork。这个工具可以从截图生成电子表格，从零散笔记生成报告草稿。但真正让资本市场警觉的，是它反映出的一个根本性转变：代码正在从「需要专业团队维护的资产」变成「AI 可以实时生成的商品」。

非程序员 Shakeel Hashim 在过去两周用 Claude Code 处理了银行对账单、预订剧院门票、从 Instagram 提取了数百条餐厅推荐、规划了假期行程。这些任务没有一个是传统意义上的「编程」，但每一个都通过代码完成。加密货币税务平台 Awaken Tax 的 CEO Andrew Duca 原本计划招聘新的软件工程师，在使用 Claude Code 后取消了这个计划。他认为这个工具让自己的生产力提升了 5 倍。

更极端的证据来自 Claude Code 的首席开发者 Boris Cherny。他透露，过去 30 天内，他对这个产品的全部代码贡献，总计 4 万行新代码，都是 Claude Code 自己写的。工具开始自我进化。

这个转变击中了软件公司商业模式的核心假设。软件公司过去能获得高估值有个逻辑：订阅模式带来稳定现金流，代码维护需要专业团队，所以这种收入看起来能一直持续。但 AI 开始生成和执行代码后，「需要专业团队」这个前提不成立了。

资本流向的重新定价

从数据看，资本市场的判断已经很清晰。芯片公司 2025 年的利润增长预期为 45%，2026 年将加速至 59%。同期，软件和服务公司的利润增长预期从 19% 降至 14%。Nvidia 等芯片制造商获得了收入的确定性，因为微软、亚马逊、Alphabet 和 Meta 承诺在 2026 年大举投入 AI 基础设施。

Anthropic 的收入轨迹印证了这种重新定价。按全年计算，该公司收入从一年前的 10 亿美元增长到现在的约 100 亿美元，十倍的增速。这次融资中，微软和 Nvidia 将投资最多 150 亿美元，风投和其他投资者将投入 100 亿美元以上。

钱流向了能够「制定规则」的玩家，流出了那些遵循旧规则的垄断者。软件公司曾经引以为傲的护城河，订阅收入、高利润率、品牌壁垒，正在被质疑。资产管理公司 Osterweis Capital 的 Bryan Wong 说：「软件公司之前能获得高估值，是因为订阅模式带来持续稳定的收入，看起来可以一直持续下去。但现在它们要面对 24/7 运行、能自动完成任务的 AI 代理，还值多少钱就很难说了。」

市场的三个反常信号

最反常的现象出现在估值上。软件股越便宜，越没有人买。Mizuho 的分析师指出，买方机构「找不到任何理由让市场重新给这些公司更高的估值」。这背后的问题是对未来确定性的丧失。对比之下，芯片公司因为客户的订单能看清未来收入。Janus Henderson 基金经理 Jonathan Cofsky 说：「芯片股表现更好的原因是业绩持续改善，而且客户的订单让它们的增长有了确定性。与此同时，AI 会如何改变软件生态的不确定性要大得多。」

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估值失效只是这场转变的第一层表现。要理解资本为何集体逃离，需要看到两个更深层的变化：一个发生在认知层面，一个发生在资本市场的判断逻辑上。这两个变化正在重新定义「护城河」的含义，也在重新划分赢家和输家。

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